やあ、クリプト好きの皆さん！分散型金融（DeFi）の世界にどっぷり浸かっているなら、オンチェーン貸出が今まさに爆発的に成長しているのを目にしているはずです。約800億ドルの資産がロックされており、DeFiセクターの中でも最重量級です。最近、@0xnoveleader が投稿したスレッドで、Castle Labsの新しいレポートが紹介されました。レポートはAave、Morpho、Euler、Fluidといった主要プレイヤーのコアアーキテクチャと市場での位置付けを分解しています。これは単なるレポートではなく、彼らのLending Seriesのキックオフであり、これらのプロトコルがなぜ注目されているのかを掘り下げています。

スレッドはCastle Labsの発表を引用し、@0xAtomist と共著したレポートが市場ポジショニング、アーキテクチャ設計、機能、将来のロードマップに焦点を当てていると伝えています。DeFiのマネーマーケットを深く理解したいなら、全文レポートはこちらをチェックしてください。オリジナルのスレッドはこのX投稿へ。

レポートの主要な洞察を、わかりやすく分解していきます。各プロトコルについて、専門用語に深入りしすぎず技術を説明します。たとえば「TVL」（Total Value Locked＝プロトコルに預けられた暗号資産の総額）や「LTV」（Loan-to-Value＝担保に対してどれだけ借りられるか）といったDeFi用語はそのまま使います。

Aave：プール型流動性の巨人

AaveはDeFiレンディングの揺るぎないリーダーで、TVLは約400億ドルと群を抜いています。19のブロックチェーン上に展開されており、主にEthereumやArbitrum、BaseといったLayer 2上でアクティビティが集中しています。Ethereum Foundationのような大手がここに大きな額を預けていることは、高い信頼のシグナルです。

Aaveの中核はプール型流動性モデルです。資産を預けるとaTokensを受け取り、これが利息を生み、担保としても利用できます。Version 3は二つの市場に分かれており、Aave Primeは効率性と高いLTV（wrapped ETHペアなど類似資産で最大95%）を重視し、Aave Coreはリスク管理を優先したより広範な貸出を提供します。Efficiency Modeのような機能は相関の高い資産で借入力を高め、Isolation Modeは新規トークンのリスクを制限します。

Liquidation（清算）はあなたのHealth Factorが1を下回ると発生し、他者があなたの負債の一部を返済してディスカウント付きで担保の一部を獲得できます。Umbrellaシステムは不良債権をカバーするために資産をステーキングし、Aave DAOのバックアップを受けています。

将来展望として、Aave v4（2025年第4四半期予定）はLiquidity Hubを導入して市場間で資本を動的に振り分ける予定で、HorizonのようなRWA（real-world asset）貸出向けの専門的な「Spokes」も用意されます。オンチェーン資本市場のためのインフラ基盤になることを目指しています。

Morpho：ボールトとパーミッションレスなイノベーション

MorphoはTVL約70億ドルで一気に2位に躍り出ており、特にBase上で強い存在感を示しています。CoinbaseのcbBTCローンのような大きな動きを支えており、GeminiやLedgerなどウォレットやエクスチェンジと統合しています。

Morphoの設計はボールト（vault）を中心に据えており、モジュール式でパーミッションレスな市場でイールド最適化を行います。各ボールトにはOwner（ルール設定）、Curator（手数料でリスク管理）、Allocator（流動性配分）といった役割があります。AdaptiveCurveIRMは利用率を約90%前後に保ち、最適な金利を実現します。

Liquidationは柔軟で、Loan-to-Liquidation Value Threshold（LLTV）を超えたときに標準的に行われるか、オート調整のための事前清算が行われることもあります。Public Allocatorsは市場横断で流動性をプールし、効率性を高めます。

ロードマップでは、Morpho V2が固定金利貸出、意図ベースのオファー（RWAを含むマルチ担保ローンなど）、クロスチェーン機能を導入します。Vaults V2はCuratorの権限を拡張し、さらにモジュール化・チェーン非依存化を進めます。

Euler：ビルダーのためのプログラム可能なクレジット

Eulerは2024年9月にV2を再ローンチし、現在12チェーンでTVL約15億ドルを抱えています。特徴はプログラム可能性に特化しており、DAOやビルダーがEuler Vault Kit（EVK）を使ってカスタムボールトを作成できます。

ここでは全てがボールトネイティブで、ERC-4626標準を使った孤立型の単一資産ボールトが採用され、パラメータはカスタマイズ可能です。Ethereum Vault Connector（EVC）はボールトを連携させ、バッチトレードやストップロスのような複雑な戦略を実現します。金利はボールトごとに調整され、清算はHealth Factorシステムを使い、不良債権共有はオプションです。

注目機能としては、担保が手数料を稼げるAMMであるEulerSwapや、ヘッジ自動化などのカスタムロジック用フックがあります。Multiplyのようなユーザーツールはイールドルーピングを自動化します。

将来計画には、EulerSwapのスケールアップ、リスクエンジン向けの追加フック、クロスチェーン展開、許可制ボールトなど機関向けの特典が含まれます。カスタムマーケット作成のハードルを下げることが狙いです。

Fluid：貸出とトレードの統合

Instadapp発のFluidは次世代の流動性レイヤーを自称し、レンディング、ボールト、DEXトレーディングを融合させています。EVMチェーン上で市場規模30億ドル超、Solanaにも拡張しており、Solana上では14億ドルのTVLがあります。

アーキテクチャは統合されたLiquidity Layerを軸にしており、資産をプロトコル間でリサイクルして効率を最大化します。レンディングでは資産を供給してイールドを得られ、ボールトはSmart Collateral（手数料を稼ぐ）とSmart Debt（借入を再利用してコスト削減）を備えた単一資産の高LTVポジション（最大97%）を提供します。

清算はUniswap v3に触発されたティックベースのシステムで効率化されており、必要な部分だけをわずかなペナルティで処理します。Fluid DEXは210億ドルのボリュームをさばいており、遊休資産を生産的に変えています。

今後は、パーミッションレスプール、カスタム手数料、フック、レンジオーダーでイールドを蓄積するDEX v2、固定金利プロトコル、Perps、Curatorが展開するボールトなどを計画しており、Fluidをプログラム可能なDeFiハブに位置付けようとしています。

まとめ：オンチェーン貸出の未来

Castle Labsのレポートは、DeFiレンディングが単なるプールを超え、モジュール化され効率的なシステムへと進化していることを浮き彫りにしています。Aaveのスケール、Morphoのボールト、Eulerのプログラム可能性、Fluidの統合アプローチ──それぞれがリテールトレーダーから機関投資家まで、あらゆるユーザーに何かを提供しています。RWAやDEXの収束といったトレンドにより、この分野はさらに成長する見込みです。

ミームトークンに興味があるなら、これらのプロトコルがどのようにボラティリティの高い資産を統合したり、お気に入りトークンへのレバレッジプレイを可能にしたりするかに注目してください。Castle Labsの次のリリースはリスク管理やオラクルに関するものだそうです。あなたはどのプロトコルに賭けますか？コメントで教えてください！