ブロックチェーンと暗号通貨の世界では、規制の変化を先読みすることが特に重要です。特にNASDAQのような大手取引所でプロジェクトを上場させる際にはなおさらです。最近、ヘッジファンドや資本市場での経験が豊富なCarnegie Park Capitalの創業者Ted Chenが、注目すべき話題を解説するスレッドを投稿しました：NASDAQがDigital Asset Trusts（DATs）を通じて暗号資産を「組み込む」企業に対する監視を強化している、という点です。ミームトークンや広範なブロックチェーン技術に関心があるなら、これがプロジェクトの公開方法に変化をもたらす可能性があります。

ChenはTLGY Acquisition Corpのスポンサーを務め、Stablecoin Xを共同設立するなど、この分野に深く関わってきました。彼は、The Informationの記事について多数の質問を受けた後、自身の見解を共有しています。同記事は、NASDAQがシェル企業がDATsを悪用して従来のルールを回避していることを懸念している点を取り上げており、特に現金ではなく暗号トークンを扱う場合に問題視されています。

DATsとは何か、そしてNASDAQの問題点

まず、ここでのDATとは何かを簡単に整理しましょう。Digital Asset Trusts（DATs）は、暗号プロジェクトが公開シェル企業と合併したり買収したりする際に、トークンなどの資産を注入して公開取引可能な実体を作るための仕組みです。これはフルIPOに比べて流動性を得るための迅速な経路であり、Ethenaのようなステーブルコイン系プロジェクトや、主流の注目を狙うミームトークン・エコシステムの間で人気を集めてきました。

Chenによれば、核心はNASDAQの「20%ルール」にあります。一般に、公開会社が取引の一環で発行する株式が20%を超える場合、株主の投票が必要になります。しかし抜け穴があり、発行価格が現行株価に対してプレミアム（上乗せ）になっていれば、投票は不要です。多くのDATはこの抜け穴を利用し、直近終値よりもわずかに高い価格（たとえば1セント上乗せ）で価格設定を行い、投票を回避して投資家が短期的な市場機会を利用できるようにしています。

問題になるのは、これらのPIPEs（Private Investments in Public Equity）が現金ではなく現物のトークンで資金提供される場合です。トークンはボラティリティが高く、夜のうちに急騰して急落するミームコインのような動きをすることがあります。NASDAQは、シェル企業の既存株主が公正な扱いを受けているか、特にトークンの価値が議論の余地がある場合に疑念を抱いています。Chenは$WLFIの例を挙げており、その取引価格がディールでは$0.20に設定されていた一方で、実際の取引では$0.18で動いていたため、本当にプレミアム価格での取引だったのか、あるいは投票が必要だったのかが問題になったと指摘しています。

ミームトークンにとっての意味

ミームトークンは盛り上がり、コミュニティ、短期的な利益で成り立っていますが、DATsを通じた上場は正当性と流動性の面で大きな転機になり得ます。ポップカルチャーや動物に触発されたバイラルトークンが突然NASDAQで取引されることを想像してください。しかし、この監視強化はその流れを遅らせる可能性があります。もしあなたのプロジェクトのPIPEがトークンで構成されている（キャッシュが乏しいミーム系エコシステムではよくあることです）場合、NASDAQはその資産の価値を検証するために株主投票を要求するかもしれません。それは時間と不確実性をもたらします—ミームトークン保有者が嫌う二つです。

一方で、純粋に現金で調達している場合は従来通りだとChenは言います。公開増資や時価総額の20%未満の登録済み直接売出しは投票なしで進められます。SPAC合併を狙うミームプロジェクトにとっては影響はゼロです。というのもSPACはそもそも株主投票が組み込まれているためです。Chen自身のTLGYFとEthenaのディールは2025年4月に、DATsが人気化する前に意向表明書を締結しており、先を見越した動きだったと言えます。

影響の内訳

Chenは影響を次のように分類しています：

• Already Trading DATs Funded by Cash（現金で資金提供された既存の取引中のDATs）：問題なし。公開増資や小規模な登録済みディールで引き続き資金調達可能。

• Already Trading with Token-Funded PIPEs（トークンで資金提供された既存の取引中のDATs）：もし投票が行われていなければ上場廃止のリスクがあるが、Chenは株主が事後承認する可能性が高いと見ている—無価値のシェル企業よりは暗号で駆動する将来を選ぶのではないか、ということです。

• Upcoming DATs via NASDAQ Shells（NASDAQシェルを通じてこれから出てくるDATs）：現金調達は問題ないが、トークンの出資があると、もし投票が必須になれば投資家に嫌われる可能性がある。特に評価が主観的なオルトコインやミームは厳しい。

• DATs via SPAC Mergers（SPAC合併を通じたDATs）：影響なし。投票が標準で組み込まれているため。これにより、規制面の問題を避けたいミームプロジェクトにとってSPACがより魅力的になる可能性がある。

Chenは、これはNASDAQが暗号を嫌っているわけではなく、抜け穴から株主を守ることが目的だと強調しています。またNYSEのシェルに切り替えれば問題が回避されると考えるのは早計で、SECは取引所間で一貫したルールを求めています。

ブロックチェーン実務者が今後注目すべき点

ミームトークンやブロックチェーン技術を開発・投資している人にとって、これはコンプライアンスを優先すべきというリマインダーです。ミームのようなボラタイルな資産は評価に関して厳しい追及を受ける可能性があり、プロジェクトを安定させるために現金調達やSPACを選択する方向に向かわせるかもしれません。Chenのスレッド（原文はこちら）は、ヘッジファンドや特殊事象での18年間の経験に基づく洞察が詰まっており、この微妙な点を理解するうえで非常に参考になります。

開発者やトレーダーであれば、ファウンデーションやVCがどのように適応するかを注視してください。Chenが暗号ネイティブ向けに資本市場の手法を学んでいるように、あなた自身もこれらの資本市場の動きを学ぶことが競争上の優位性になるでしょう。DATsやミームトークンの上場について疑問があるなら、議論はこれから本格化します—積極的に情報を追い、学び続けてください。