RWA PerpsのブームとOstiumの課題

最近、暗号資産デリバティブ市場が活況を呈しています。特にReal World Asset（RWA）パーペチュアルは、金、外国為替、株価指数などの資産に暗号資産を使って投資できる金融商品として注目されています。最近のDiogenesCasares氏のXへの投稿 @diogenescasares がこのトレンドを強調し、Ostium Labsなどのプラットフォームが爆発的な成長を遂げていることを指摘しています。Ostiumの総預金額は、関税、通貨不安、不安定な株式市場による市場の変動を背景に、わずか1か月で600万ドル未満から6,000万ドル以上に急増しました。しかし、この需要にもかかわらず、現在のソリューション、特にOstiumのGLPモデルには根本的な欠陥があると、この投稿は主張しています。詳しく見ていきましょう。

RWA Perpsとは？なぜ今注目されているのか？

RWAパーペチュアルを利用することで、トレーダーは暗号資産デリバティブを使って、金（XAU/USD）や外国為替ペアなどの現実世界の資産をロングまたはショートできます。従来の市場とは異なり、これらのプラットフォームは高いレバレッジ（Ostiumでは最大100〜200倍）を提供し、ブロックチェーンネットワーク上で運営されています。トレーダーが暗号資産のエコシステムから離れることなく、従来の資産をヘッジまたは投機できることが魅力です。Arbitrum上に構築されたOstium Labsはこの需要に応えており、Hyperliquidは最近、PAXG（Paxosによるトークン化された金資産）をパーペチュアル市場としてリストアップし、暗号資産におけるRWAへの関心の高まりを示しています。

しかし、ここで注意すべき点があります。利用は増えていますが、これらのプラットフォームが実際に効率的なソリューションを提供しているかどうかは疑問です。無視できない非効率性を示す数字があります。

OstiumのGLPモデルの問題点

Ostiumは、GMXによって普及したGLPスタイルのモデルを使用しています。ここでは、トレーダーはOLP（Ostium Liquidity Pool）と呼ばれる共有流動性プールと対峙します。これは、より動的な価格設定を持つHyperliquidのHLPモデルとは異なります。GLPの設定では、プールがすべての取引の反対側を受け持ち、ゼロサムゲームを作り出します。流動性プロバイダー（LP）が利益を得るためには、トレーダーが損失を出す必要があります。プールがRWAへのエクスポージャーをヘッジするメカニズムがないため、大きな問題が生じます。

異常に高いファンディングレート

明らかな問題の1つは、ファンディングレートです。これは、パーペチュアル契約の価格を原資産と一致させるために、ロングトレーダーとショートトレーダーの間で支払われる手数料です。Ostiumでは、金（XAU/USD）のファンディングレートは30%から13%の範囲でした。ByBitのBitcoinのファンディングレート（約6.5%）、またはBinanceとOKX（約3%）と比較すると、何かがおかしいことは明らかです。さらに驚くべきことに、CME（従来の先物取引所）を介して金をロングするためのコストは年間わずか6%であり、Ostiumの下限の半分です。これは600ベーシスポイントの差です！

これは裁定取引の機会を生み出すと思うかもしれません。Ostiumでショートし、13%のファンディングレートを受け取り、CMEで6%でヘッジします。しかし、ここが肝心です。Ostiumのモデルでは、ショートにも同じ13%が課金されるため、デルタニュートラルなトレーダーやマーケットメーカーが介入して流動性を提供するためのインセンティブがなくなります。これはバグではありません。意図的なものであり、GLPモデルの中核的な欠陥です。

ヘッジなし、スケーラビリティなし

GLPモデルの静的な価格設定は、プールのエクスポージャーを動的にバランスさせる方法がないことを意味します。Hyperliquidとは異なり、HLPはオンチェーンメカニズムを通じて一部のリスクをオフロードできますが、OstiumのOLPは行き詰まっています。これにより、Ostiumの総ロック価値（TVL）6,500万ドルの86%がOLPに集中しているという、持続不可能な状況が生じています。一方、HyperliquidのPAXG市場は1,500万ドルの未決済ポジションを持っており、OstiumのTVLが高いにもかかわらず、Ostiumの金市場の400万ドルを上回っています。数字は、GLPモデルが流動性をブートストラップするには優れているものの、スケールできないことを示しています。

GLPモデルがうまくいかない理由

この投稿では、OstiumをGains Networkなどの他のプラットフォーム（これもGLPスタイルのモデルを使用）と比較し、HyperliquidのHLPとのコントラストを示しています。重要な違いは何ですか？HyperliquidのHLPは動的な価格設定を可能にし、常に取引の反対側を受け持つわけではないため、マーケットメーカーが介入して効率を向上させることができます。対照的に、GLPの「カジノ」モデル（トレーダーが負ければハウス（プール）が常に勝つ）は成長を阻害します。また、従来のブローカーは不均衡をヘッジしますが、OstiumのLPにはこれを行う方法がないため、スケーラビリティがさらに制限されると指摘されています。

これは新しい問題ではありません。defiance_cr氏のコメント @defiance_cr が指摘しているように、GLPモデルには、洗練されたマーケットメーカーが戦略を表現できるようにする能力がなく、価格発見の点で「3流」にとどまっています。始めるには最適ですが、長期的に構築されたものではありません。

提案された解決策：オーダーブックモデルへの移行

では、解決策は何でしょうか？この投稿では、OstiumがdYdXや従来の市場などの取引所で使用されているものと同様に、中央指値オーダーブック（CLOB）モデルに移行することを提案しています。オーダーブックは買い手と売り手を直接マッチングし、市場参加者が価格を動的に設定できるようにします。これにより、手数料が下がり、ファンディングコストが削減され、より多くのマーケットメーカーが引き付けられ、システムがより効率的になります。OLPは依然として存在できますが、唯一の取引相手としてではなく、より動的な役割を果たすことになります。

しかし、kaledora氏からの返信 @kaledora （おそらくOstiumのチームメンバー）は、このアイデアに反論しています。彼らは、CLOBが根本的な問題を解決せず、取引体験を悪化させる可能性があると主張しています。外国為替などのRWA市場は、ユーロのブックトップで3億ドル、BinanceのSolanaで100万ドルという莫大な流動性を持っています。これらの資産のためにネイティブなパープの流動性をゼロから構築することは困難であるため、従来のブローカーは、基礎となる価格を参照し、バックグラウンドでヘッジする合成CFD（差金決済契約）を使用しています。Kaledora氏は、Ostiumが資本効率と手数料の改善に取り組んでいることを示唆していますが、オーダーブックは答えではないと考えています。

議論：オーダーブック対合成CFD

DiogenesCasares氏は、いくつかの反論で応答 @diogenescasares しています。第一に、彼らは、プロトコルレベルの価格設定（GLPモデルのような）は効率的でも自由市場主導型でもないと主張しています。第二に、合成CFDは依然として単一のエンティティに価格設定を依存しており、理想的ではありません。第三に、Ostiumのオーディエンスは主に「degen」（暗号資産ネイティブのリテールトレーダー）であり、Jane StreetやJPMorganのような機関ではないため、PAXGを「degen専用」として却下するのは見当違いだと指摘しています。最後に、GLPモデルは、リスクを従来の市場にオフロードしない限り、決して資本効率が高くならないだろうと疑問視しています。

この議論は、暗号資産デリバティブにおけるより広範な緊張を浮き彫りにしています。効率、スケーラビリティ、分散化をどのようにバランスさせるかということです。従来の市場は、いくつかの主要な取引所に流動性を集中させることでこれを解決しましたが、暗号資産は、会場ごとに新しいオーダーブックを作成することで流動性を断片化することがよくあります。Ostiumのプールベースの設計は、この断片化を回避しますが、スケーラビリティを犠牲にしています。

RWA Perpsの今後の展望

RWAパーペチュアルの台頭はエキサイティングですが、Ostiumのようなプラットフォームは、増大する需要に対応するために進化する必要があります。GLPモデルはブートストラップツールとしての目的を果たしましたが、その限界は明らかです。Ostiumがオーダーブックモデルを採用するか、資本効率を向上させる別の方法を見つけるか（おそらく従来の市場でヘッジすることによって）、現在のセットアップは長期的な成長には十分ではありません。HyperliquidのPAXGでの成功は、動的な価格設定と市場主導の流動性が、この分野でスケールアップするための鍵であることを示しています。

トレーダーにとって、これはこれらのプラットフォームがどのように適応するかを注視することを意味します。高いファンディングレートと限られたスケーラビリティは、特に高いレバレッジを使用する人（ConejoCapital氏が言及した100倍レバレッジ取引 @ConejoCapital など）にとっては、利益を食いつぶす可能性があります。より広範な暗号資産エコシステムにとって、RWAパープスのトレンドは、従来の金融とDeFiの交差点がますます拡大していることを強調しています。この分野は、ますます競争が激化するでしょう。