在加密世界里，崩盘来得像货运列车一样猛烈，最近这次“黑色星期五”崩盘也不例外。如果你还在挠头，想知道到底发生了什么，你并不孤单。由 Laura Shin 主持的 Unchained podcast 最近一期请来 Klyra Protocol 创始人 Diogenes Casares 做了解读。这个讨论被 @abraar_69 的一条推文重点推送，对于所有加密交易者和投资者来说都是必听之作，尤其是那些在这次混乱中被重创的 meme 代币投资者。

是什么引发了这场浩劫？

这一切竟然始于一条推文——没错，真的是推文。前总统特朗普宣布对中国实行 100% 的关税，以报复其对稀土出口的限制。这个重磅消息在周五美国市场收盘前后抛出，把所有人都打了个措手不及。几小时内，加密市场崩溃，导致惊人的 190 亿美元强制平仓。作为对比，这在速度和规模上大约是 FTX 崩溃的 10 倍。

Diogenes 解释说市场早就埋下了灾难的伏笔。在推文发布前，市场上已经积聚了大量杠杆，山寨币的未平仓合约规模甚至与比特币相当。交易者在 perpetual futures（perps）上追逐高位，那些允许你不持有资产就用高杠杆下注价格走向的合约。当关税新闻打来时，就触发了被自动系统放大的连锁强制抛售。

山寨币血洗与做市商混乱

山寨币，包括许多热门的 meme 代币，受创最重，跌幅高达 95%。为何如此惨烈？Diogenes 指向这些市场的流动性稀薄。大多数山寨币仅依赖少数几个做市商——那些负责提供买卖挂单以维持交易顺畅的公司。在崩盘期间，这些做市商被压垮或直接爆仓，订单簿变得空空如也。像 Adam 和 Athena 这样的代币价格接近零，而即便是 Solana 也下跌了 40%。

一些较小的做市商，比如 Resolve 或 Cyan，在流动性真空中消失，使得跌幅更加恶化。这不仅仅是现货交易的问题；各大交易所的 perpetual 订单簿是震中，大量带杠杆的仓位在这里被集中清算。

自动去杠杆（ADL）：断裂的安全网

为了防止系统性崩溃，交易所启动了 auto-deleveraging（ADL），这个机制会强制平掉盈利方的仓位以弥补亏损方的损失。可以把它想象成德州扑克桌上庄家介入以平衡筹码。Diogenes 描述了这个机制在各个平台上如何启动，但它却把做市商排除在外，进而引发更多恐慌。

去中心化交易所（DEXes）如 Hyperliquid 处理得相对更好，宕机时间最短；而中心化交易所（CEXes）如 Binance 和 Bybit 则出现了 API 关闭和账户冻结的情况。结果是交易者无法访问自己的账户，恐慌被进一步放大。

潜在危险：DATs 与潜伏的杠杆

一个狡猾的幕后元凶是 Decentralized Autonomous Traders（DATs），它们允许隐藏的杠杆悄然累积。这些自动化策略追逐“催化事件”而并非真实的基础需求，使整个系统变得脆弱。当流动性枯竭时，就像拽了一根毛衣的线头——一切都散了。

USDe 脱锚风波

稳定币也未能幸免。Ethena 的合成美元 USDe 在 Binance 上大幅脱锚，跌到了 62 美分。这是因为交易所为了覆盖 USDT 的头寸而抛售 USDe 抵押物，造成巨大的抛压。Diogenes 赞扬 Ethena 通过频繁再平衡来处理得相对稳妥，但这一事件还是点燃了全市场的连锁强平。

价格喂价也变得不可靠，像 Solana 这样的链上基础设施故障导致不同交易所之间出现 10–20% 的价格差异。预言机（oracles）甚至被迫写死价格以止住崩跌。

这是一次协同攻击吗？

Diogenes 对此持开放态度，但倾向于将其归结为市场狂热而非恶意操纵。主要交易所同时出现问题确实令人怀疑，但他认为这更多是系统被压垮和市场份额分散的结果。不过，关于内幕交易的猜测仍然存在——在推文发布前不久，Hyperliquid 上出现了巨额的做空头寸，暗示某些大户可能事先知情。

教训与前方的乌云

这次崩盘暴露了加密基础设施的明显缺陷。Diogenes 呼吁更合理的 ADL 政策、交易所对其内部做市商更高的透明度，以及将盈利用于保险金而非回购代币。流动性提供者（LPs）拥有“优先成交”等“特殊权利”，但在危机中并未挺身而出。

更可怕的是，他预测这不会是最后一次——甚至不是最糟的一次崩盘。随着 perps 越来越受欢迎以及潜在的美国合规放开，杠杆可能飙升到 100x 或更高。对于交易者，尤其是在波动巨大的 meme 代币领域，建议很明确：基于正常运行时间（uptime）、公平的 ADL 机制和专业化程度来选择交易所。至于那条关于 Jump Trading 损失 10 亿美元的传闻？正在流传，但尚未得到证实。

如果你关注 meme 币，这一期是一个警钟。很多 meme 依赖炒作和杠杆，使它们在此类崩盘中成为首当其冲的受害者。想听完整解析，去 Unchained podcast 听一听，并保持警惕——加密市场的过山车短期内不会放慢脚步。