如果你一直在关注加密交易领域，尤其是 meme 代币活跃的部分，你大概听说过 Hyperliquid。这家为永续合约（perpetual futures / perps）提供去中心化交易的 DEX 最近备受关注，GLC Research 发的一串推文解析了其原生代币 $HYPE 可能被严重低估的原因。即便你不是财经专家，我们也能把这些要点拆得清晰易懂。

先说说什么是 Hyperliquid：它是一个基于区块链的平台，允许用户交易永续合约——也就是没有到期日的期货合约，涵盖包括热门 meme 代币在内的多种资产。与传统交易所不同，它完全 on-chain，所有操作都直接在区块链上进行，透明且安全。$HYPE 则是驱动整个生态的代币，其独特之处在于大部分收入通过回购回流给持有者。

GLC Research（一个买方的加密分析机构）在其推文串里，先把 Hyperliquid 的盈利能力与几家大公司做了比较：Nasdaq、Robinhood（HOOD）和 Coinbase（COIN）。他们用了 adjusted EBITDA（调整后的息税折旧摊销前利润——衡量运营利润的一种方式）来对比这些巨头，而把 Hyperliquid 的收入视为几乎等同于自由现金流（free cash flow），因为其中约 97% 用于回购。

按最近数据年化计算，Nasdaq 的 adjusted EBITDA 约为 30 亿美元，而 Robinhood 和 Coinbase 各自在 20 亿美元左右。Hyperliquid 呢？根据 8 月的数据，其收入/自由现金流约为 13 亿美元。对于一家更年轻的玩家来说，这个规模令人印象深刻，显示其已达到与这些成熟交易所相近的层级。而且它的模式极其高效——大部分现金直接回流给投资者。

真正值得注意的是：尽管业绩强劲，$HYPE 的估值倍数却低得多。把倍数想成你为每一美元收益支付多少钱。Robinhood 和 Coinbase 的 EV/EBITDA 约为 40 倍，Nasdaq 不足 20 倍，但 Hyperliquid 的 EV/FCF 仅约 9 倍。这可谓是捡便宜，特别是当 Hyperliquid 的增长速度快于这些对手时。

有人对 FDV（fully diluted valuation，全稀释估值）颇有顾虑——也就是如果所有代币都流通时的总值。GLC 认为这被过度放大了。Hyperliquid 团队规模很小（只有 11 人），没有依赖风投，且有将社区放在首位的记录。他们指出，传统股票估值里不会把库藏股算入流通市值，那为何要用未流通代币去夸大 $HYPE 的价值？未来任何释放（比如 Airdrop 2.0）很可能会像股票发行一样逐步进行，而非一次性抛售。

说到增长——Hyperliquid 的表现非常火爆。交易量从 2024 年第四季度的周均 130 亿美元飙升到 2025 年上半年周均 470 亿美元，峰值超过 780 亿美元。它现在在 DEX 永续合约市场占有率超过 73%。即便面对集中式交易所（CEX），它也在凭借低费用、深度流动性以及率先上架热门新资产（如各类 meme 代币）不断抢占份额。

对 meme 代币爱好者来说，这意义重大。Hyperliquid 已成为交易新发行代币的首选地点，比如 Trump memecoin 或 PUMP。以 PUMP 首次上线为例，Hyperliquid 提供了最深的流动性和最紧的买卖差价——甚至优于许多 CEX。这吸引了追逐下一波 meme 泵（pump）的交易者，进一步推动了交易量和收入。

另一个改变游戏规则的产品是 Unit——Hyperliquid 在 2025 年 2 月推出的资产通证化层。它让存取资资产变得无缝，为更多用户和资产打开了大门。截至目前，通过 Unit 上线的资产交易量已超过 200 亿美元，尽管现货（spot）交易仍只是很小的一部分（约 2%），与 CEX 上的 15–30% 相比还有很大增长空间——尤其是那些先以现货交易起步的 meme 代币。

总结一下，GLC 认为鉴于 Hyperliquid 的现金创造能力、以社区为本的团队以及诸如 HIP-3（允许大持仓者发起永续合约并赚取手续费）、Unit 扩展以及与 Phantom、Rabby 等钱包的整合等催化因素，Hyperliquid 被低估的结论站得住脚。对于 meme 代币交易者来说，Hyperliquid 在快速上架与深度流动性方面的主导地位意味着这是一个值得关注的平台——随着生态扩展，$HYPE 有可能大幅受益。

如果你想看完整内容，可以查看 GLC 的 关于 Hyperliquid 的半年度报告。他们还提到了一段在 HypeStrat 的 访谈，深入探讨了 $HYPE 可能如何走向华尔街。和往常一样，请自行做好研究——加密市场波动性大，本文不构成投资建议。

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