在节奏飞快、创新常常伴随风险的加密世界里，Dragonfly Capital 的管理合伙人 Haseeb Qureshi 刚刚发布了一场必看辩论视频，立刻引发热议。他在 X（前 Twitter）上发布了这场他与 Selini Capital 的 Jordi Alexander 在 2025 年伦敦数字资产峰会上的 1v1 对决，视频见此处。讨论的主题是：像 Ethena 这样的合成美元——比如 USDe——是否可能触发下一个类似 Terra 那次臭名昭著的 Luna 崩盘的大崩溃。

对于不熟悉行话的读者，简单解释一下。合成美元本质上是一类稳定币，目标是维持 1 美元的锚定，但并不以传统意义上的现金或国债作后盾。它通常采用 delta-neutral 策略（即对冲以避免市场波动带来的大幅波动），并通过 rebases（调整供应量）来维持锚定。Ethena 的 USDe 就是一个典型例子：它通过做空加密期货同时持有现货资产来产生收益，并将资金费率传递给持有者。

这场辩论发生在一个动荡的周末之后——当时大规模爆仓考验了这些资产的韧性。Haseeb 代表“不会（No）”的一方，强调合成美元与 Luna 的根本区别。还记得 Luna 吗？它属于 Terra 生态，UST（一个稳定币）由 Luna 代币算法性支撑。当市场信心下降时，陷入死亡螺旋：价格崩溃，为恢复锚定不断铸造更多代币，最终在 2022 年造成数十亿美元的损失。

Haseeb 指出了几个关键差异：

• ​没有反身性​​：与 Luna 不同，后者的支撑资产（Luna 本身）与稳定币价值紧紧相连，从而形成恶性循环；而 Ethena 的抵押品是外生的（如 Bitcoin 或 Ethereum）并且是 delta-neutral 的，因此加密价格波动不会直接侵蚀其抵押价值。
• ​真实收益，但没有保证​​：Luna 通过 Anchor Protocol 承诺固定 20% 的收益，这不可持续并助长了泡沫。Ethena 提供的是基于市场资金费率的浮动收益，这些收益可能低于国债，也没有夸大的回报承诺。
• ​供应受限​​：Ethena 的增长受制于永续合约市场中的可用 open interest。如果收益下降，需求自然收缩，从而防止像 Luna 那样无休止地扩张。

他最后指出，即便在最近的动荡中，USDe 在像 Curve 这样的主要场所仍然表现稳健，仅小幅下跌，显示出一定的韧性。

另一方面，Jordi 警告称，将代币化基金（通过基差交易等策略产生收益）与稳定币机制混合会带来潜在危险。基差交易涉及利用现货与期货市场之间的价差——理论上可行，但过去也曾导致基金爆炸式崩溃。他认为，追逐高于无风险利率（如美国国债）的收益不可避免地会让团队走向更高风险的策略，随着这些资产规模扩大，会带来系统性威胁。

Jordi 强调了虚假的安全感：散户会把任何标价为 1 美元的东西视为“安全”，但当像 Aave 这样的协议把这些合成资产硬编码为等同于真美元时，一次脱锚可能引发连锁故障。他引用了那周末的事件：即便设计良好的系统也面临压力，并预测随着合成资产的增长，我们会看到更多“Luna 式”的爆炸——虽不完全相同，但同样毁灭性。

这场讨论对 meme 代币粉丝和区块链开发者都切中要害。meme coin 靠炒作和波动生存，但像 USDe 这样的稳定合成资产通常是交易它们时的“安全”基础。如果合成资产失守，可能会波及 DeFi 借贷、流动性池，甚至影响在 Solana 或 Base 等平台上的 meme 项目发行。别忘了，Luna 的崩塌不仅拖垮了 Terra 本身——它引发的连锁效应波及到 Three Arrows Capital 到 FTX 的各方。

Haseeb 的推文问道，“你觉得谁赢了？”现场通过掌声投票稍微倾向于他一方。但真正的赢家是谁？是加密社区本身——在没有大量行话干扰的情况下，更清晰地看到了这些风险。无论你深耕 meme 还是 DeFi，这都是一场必看的讨论——查看推文中的视频并发表你的看法。

一如既往，DYOR（do your own research），并继续关注 Meme Insider，获取更多关于这些宏观辩论如何影响你喜爱代币的深入解析。